หุ้นกู้ : เรื่องของความเชื่อมั่น

และถูกจัดเกรดให้อยู่ในระดับน่าลงทุน (Investment Grade) ซึ่งในปี 2566 มีตราสารหนี้ภาคเอกชนที่คงค้างอยู่ 4.84 ล้านล้านบาท 

และเป็นตราสารหนี้ระยะยาวกว่าร้อยละ 94 หากมองย้อนไป 5 ปีที่ผ่านมา จะพบว่ามูลค่าตราสารหนี้เอกชนมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องตั้งแต่หลังวิกฤติโควิดเป็นต้นมา 

แต่สิ่งที่เปลี่ยนแปลงไปในช่วงนี้จนหลายฝ่ายเริ่มตั้งคำถาม คือ เริ่มมีหลายบริษัทผู้ออกหุ้นกู้เริ่มมีปัญหาในการชำระหนี้ตามที่กำหนด ส่งผลกระทบต่อความน่าเชื่อถือของตลาดตราสารหนี้ในภาพรวม และข่าวที่ออกมาในช่วงนี้จะเห็นว่า บริษัทขนาดใหญ่หลายแห่งเริ่มมีข่าวขอเลื่อนชำระหนี้ และหลายบริษัทที่ออกหุ้นกู้มีแนวโน้มที่จะไปไม่รอดยื่นขอฟื้นฟูกิจการ ทำให้นักลงทุนนึกภาพไม่ออกว่าตนเองจะได้เงินคืนหรือไม่อย่างไร และทำให้บริษัทที่จะออกหุ้นกู้บางส่วนมีความยากลำบากและต้นทุนสูงขึ้น
    
ในต้นปี 2567 นี้ มีหุ้นกู้ที่มีปัญหารวม 39,412 ล้านบาท โดยขยายอายุ (Restructure) รวม 13 บริษัท มูลค่า 10,975 ล้านบาท และหุ้นกู้ผิดชำระหนี้ (Default Payment) รวม 8 บริษัท 22,295 ล้านบาท 

ส่วนที่กำลังฟื้นฟูกิจการอีก 73,057 ล้านบาท รวมทั้งล้มละลาย อีก 5,750 ล้าน กับ อีก 392 ล้านบาทที่ไม่สามารถจ่ายหนี้ได้ ซึ่งแม้ว่ามูลค่าหุ้นกู้ที่มีปัญหาจะมีมูลค่ารวมคิดเป็นสัดส่วนที่ต่ำมากเมื่อเทียบกับ 4 ล้านล้านบาท แต่ก็มีผลต่อความเชื่อมั่นของตลาดหุ้นกู้ในภาพรวม ดังนั้นคณะกรรมาธิการการเศรษฐกิจ การเงินและการคลัง วุฒิสภา จึงได้จัดเวทีถกปัญหาเรื่องนี้กับผู้เกี่ยวข้องทั้งฝ่ายดูแลกติกา นักลงทุน คนระดมทุน ตลาด และนักวิชาการ ในเรื่องหุ้นกู้กับวิกฤติความเชื่อมั่น ซึ่งหลายฝ่ายให้ข้อคิดเห็นที่น่าสนใจ

ขอสรุปเป็นประเด็น ๆ เพื่อความเข้าใจง่าย ดังนี้ 

• นักลงทุนในตลาดตราสารหนี้จะแบ่งเป็น 4 กลุ่ม คือ นักลงทุนรายย่อย นักลงทุนรายใหญ่ นักลงทุนสถาบัน และนักลงทุนรายใหญ่พิเศษ โดยการแบ่งนักลงทุนเป็นประเภทก็เพราะแต่ละกลุ่มมีศักยภาพในการลงทุนต่างกัน รวมทั้งทุน ความรู้ และความสามารถในการรับความเสี่ยงที่ต่างกัน ซึ่งจะช่วยให้ฝ่ายกำกับดูแล ออกกติกาในการดูแลให้กับนักลงทุนแต่ละกลุ่มได้เหมาะสม ในขณะเดียวกันต้องไม่เป็นอุปสรรคต่อผู้ระดมทุนมากเกินไป
• มูลค่าของหุ้นกู้ที่เพิ่มขึ้นในช่วงหลังวิกฤติโควิดก็เพราะบริษัทต่าง ๆ คาดว่าอัตราดอกเบี้ยน่าจะขยับสูงขึ้นตามการฟื้นตัวทางเศรษฐกิจ ทำให้ต่างรีบเร่งออกหุ้นกู้ จาก 
• 76 ล้านล้านบาทในปี 2562 เป็น 4.84 ล้านล้านบาทในปี 2566 และหุ้นกู้ระยะยาวส่วนใหญ่ 91% ถูกจัดเกรดว่าเป็นหุ้นดีที่ลงทุนได้ (Investment Grade)  
• หุ้นกู้ที่ได้รับอนุญาตในการระดมทุนต่างต้องเปิดเผยข้อมูลต่อผู้ซื้อในระดับหนึ่ง จะมากหรือน้อยตามประเภทนักลงทุน โดยหุ้นกู้รายที่ต้องการเสนอขายให้นักลงทุนรายบุคคล (Individual Investor) จะต้องเปิดเผยข้อมูลละเอียดมากที่สุด รวมถึงมีรายงานวิเคราะห์ของผู้เชี่ยวชาญทางการเงิน และมีการแต่งตั้งผู้แทนผู้ถือหุ้นรายย่อย ฯลฯ ซึ่งในปัจจุบันนักลงทุนรายบุคคลมีบทบาทมากขึ้นในตลาดตราสารหนี้ โดยเฉพาะในส่วนของหุ้นกู้ระยะยาว โดยสิ้นปี 2023 มีสัดส่วนกว่า 40% จาก 34.7% ในปี 2563
   

• ปกติการลงทุนหุ้นกู้นั้นมีความเสี่ยง แม้ว่าผลตอบแทนสูง ดังนั้น หลักการของการลงทุนหุ้นกู้ก็คือ การกระจายความเสี่ยงของผู้ลงทุน (Diversification) ซึ่งนักลงทุนขนาดใหญ่ มีเงินทุนมาก มีข้อมูลและประสบการณ์ในการลงทุน จึงสามารถกระจายความเสี่ยงโดยการลงทุนในจำนวนหุ้นกู้ได้มากกว่านักลงทุนรายย่อยที่มีทุนน้อยและข้อมูล ประสบการณ์ ไม่กว้างเหมือนนักลงทุนสถาบัน ดังนั้น เมื่อเกิดปัญหากับหุ้นกู้บางตัวที่ไม่สามารถชำระหนี้ได้ นักลงทุนรายใหญ่ที่มีการกระจายความเสี่ยงได้มากจึงไม่มีปัญหาเหมือนนักลงทุนรายย่อย 
• ในปี 2567 จะมีหุ้นกู้ระยะยาวครบกำหนดชำระหนี้จำนวน 890,908 ล้านบาท โดยเป็นประเภท High Yield หรือหุ้นกู้ที่ต่ำกว่าระดับน่าลงทุน หรือไม่ถูกจัดเกรด (non-rated) จำนวน 99,586 ล้านบาท หรือ 10% ของทั้งหมด ซึ่งส่วนมากจะอยู่ในกลุ่มอุตสาหกรรมอสังหาริมทรัพย์
• หากดูหุ้นกู้แต่ละเกรดนั้น จะพบว่า สัดส่วนของนักลงทุนรายบุคคลในหุ้นกู้ที่มีการจัดอันดับความเสี่ยงสูง (High Yield) จะมีประมาณ 90% ขึ้นไปเป็นส่วนมาก และมีสัดส่วนน้อยมากในหุ้นกู้ที่ถูกจัดความน่าเชื่อถือดี ๆ ระดับ A ขึ้นไป ซึ่งทั้งนี้เป็นเพราะบริษัทที่มีเครดิตดี ๆ เมื่อจะออกหุ้นกู้ของตนเองที่มีมูลค่าสูง ๆ มากจะออกมาขายแบบเฉพาะเจาะจงให้กับนักลงทุนรายใหญ่มาก ๆ หรือขายให้กับสถาบัน เนื่องจากสะดวกกว่าและมีต้นทุนในการดำเนินงานต่ำกว่าขายให้นักลงทุนรายบุคคล และหุ้นกู้ที่มีลำดับความเสี่ยงสูงและดอกเบี้ยสูงมักจะค่อยได้รับความนิยมจากกองทุนสถาบัน ทำให้ต้องระดมทุนกับนักลงทุนรายย่อยโดยแลกความเสี่ยงกับอัตราผลตอบแทนสูง 
• ตลาดหุ้นกู้ไทยเป็นตลาดที่ไม่สมบูรณ์ กล่าวคือเป็นตลาดที่ไม่ใช่ตลาดรอง ซึ่งเรื่องนี้เป็นอุปสรรคต่อการพัฒนาตลาดหุ้นกู้ เนื่องจากนักลงทุนที่ต้องการยุติความเสี่ยงของตนเองในการถือหุ้นกู้ไม่มีตลาดที่มีนักลงทุนรายอื่นที่พร้อมที่จะรองรับความเสี่ยงต่อจากนักลงทุนรายแรก ทำให้นักลงทุนที่ตัดสินใจลงทุนหุ้นกู้นั้นต้องถือความเสี่ยงไปตลอดจนสิ้นอายุ หากในบางช่วงพบว่าหุ้นกู้นั้น ๆ อาจมีความเสี่ยงเปลี่ยนไปและตนเองคิดว่าไม่คุ้มในการลงทุนก็ไม่สามารถถอยออกมาได้ ซึ่งหากเรามีตลาดรอง ก็จะมีกลุ่มนักลงทุนที่มีความรู้และความพร้อมในการลงทุนในหุ้นกู้ที่เป็นขาลง หรือ Distress Debt ต่อจากนักลงทุนที่ถือมาจากตลาดแรกที่คิดว่าตนเองไม่สามารถรับความเสี่ยงได้มากกว่านี้ และยอมหยุดความเสียหายเท่านั้น หากตลาดรองทำงานได้ดีและมีนักลงทุนในหุ้นกู้ที่อยู่ขาลง (Decline Credit Cycle) ก็จะช่วยจำกัดความเสี่ยงให้นักลงทุนทุกกลุ่มได้มากขึ้น 
• การพัฒนาตลาดหุ้นกู้ในอนาคตนั้น นอกจากการพัฒนาตลาดรองขึ้นมาใหม่ ซึ่งในอดีตก็เคยมีการจัดตั้งขึ้นมา แต่ก็ไม่เป็นที่นิยมจากผู้ลงทุนและผู้ระดมทุน ซึ่งต้องสร้างทางด้านผู้ออกหุ้นกู้และผู้ลงทุน เพราะวันนี้ขนาดมูลค่าของหุ้นกู้ในประเทศมีขนาดตลาดพอ ๆ กับตลาดหุ้น คือประมาณ 14 ล้านล้านบาท การจัดการดูแลเรื่องการเปิดเผยข้อมูล การกำกับดูแลผู้ซื้อ ผู้ขาย เพื่อให้เกิดความน่าเชื่อถือในการเข้ามาทำกิจกรรมผ่านระบบตลาดแห่งนี้ให้มากพอและคุ้มทุนในการดำเนินการเพื่อลดต้นทุนการแลกเปลี่ยนให้กับผู้เข้ามาใช้บริการ เพราะว่าตอนนี้การซื้อขายหุ้นกู้อาจมีบางธนาคารก็ทำธุรกิจนี้อยู่ แต่ส่วนต่างระหว่างราคาขายและซื้อยังมีความห่างสูง ทำให้ไม่ค่อยมีใครนิยมใช้กันมาก

ความท้าทายของการพัฒนาตลาดทุนไม่ว่าของประเทศไหนขึ้นอยู่กับคำว่า “ความเชื่อมั่น” เป็นสำคัญ ความเชื่อมั่นในทุกองคาพยพของระบบ ตั้งแต่ความโปร่งใสในการให้ข้อมูลของเจ้าของหุ้นกู้ ความเข้มแข็ง และการมีประสิทธิภาพของหน่วยงานกำกับ ความเข้าใจของผู้ลงทุนหุ้นกู้ ในการลงทุนหุ้นกู้ การจัดการกับความเสี่ยง การมีนักลงทุนครบวงจร ทั้งในช่วงตลาดขาขึ้นและในช่วงเศรษฐกิจตกต่ำ เพื่อให้ผู้ที่มองความเสี่ยงต่างกันสามารถเข้าลงทุนตามความสามารถที่ตนเองมีอยู่

ซึ่งทั้งหมดนี้แม้จะต้องใช้เวลา แต่ก็ต้องเริ่มต้น ไม่เช่นนั้นเราก็จะเจอเหตุการณ์ที่เป็นจุดดำของตลาดเช่นเวลานี้ แม้ว่าจะเป็นจุดเล็ก ๆ บนผ้าสะอาดผืนใหญ่ แต่คนก็มองว่าเป็นผ้าที่สกปรกและมีตำหนิ พาลทำให้ไม่มีใครสนใจไปทั้งผืน